Instituto de Economía Aplicada
Universidad del Este
Durante las últimas semanas comenzaron a reaparecer señales de tensión en los mercados financieros argentinos. El riesgo país volvió a superar los 500 puntos básicos, las tasas en pesos comenzaron a subir, aumentó la demanda de cobertura cambiaria y el Banco Central redujo sensiblemente su ritmo de compra de divisas. Ninguno de estos movimientos, tomado individualmente, permite hablar de una crisis. Pero cuando aparecen de manera simultánea, sí constituyen una señal que merece atención.
El caso del riesgo país es probablemente el indicador más visible. Luego de haber alcanzado niveles inferiores a los 400 puntos en julio, momento en el que el Gobierno accedió a los préstamos garantizados por OOII y consiguió rollear los Repo del BCRA, el índice elaborado por JP Morgan volvió a ubicarse en torno a los 500 puntos y alcanzó los 517 puntos el 20 de agosto. Esto representa un deterioro relevante en pocas semanas y vuelve a encarecer el costo de financiamiento externo de la Argentina.
El riesgo país volvió a superar los 500 puntos básicos y las tasas en pesos comenzaron a subir
A esta dinámica se suma el mercado de pesos. Las tasas de interés comenzaron nuevamente a tensionarse, en un contexto en el que el Gobierno busca sostener el tipo de cambio y evitar que una mayor demanda de dólares se traduzca rápidamente en una aceleración cambiaria. La estrategia tiene un costo: tasas más elevadas encarecen el crédito y dificultan todavía más la recuperación de una economía que ya enfrenta problemas de mora y de financiamiento. En los últimos días las tasas llegaron a ubicarse en torno al 28% en términos nominales, mientras el mercado comenzó a exigir mayor rendimiento para permanecer posicionado en instrumentos en pesos.
El comportamiento del Banco Central también resulta significativo. Durante julio la autoridad monetaria había mantenido una fuerte compra de divisas, acumulando más de USD 2.100 millones en el mes y llevando las compras del año por encima de los USD 13.300 millones. Sin embargo, durante agosto el ritmo se redujo considerablemente. En términos diarios, de compras que llegaron a ubicarse en torno a los USD 100 millones promedio durante julio, se pasó a un ritmo cercano a los USD 30 millones en agosto. Los datos publicados muestran que la autoridad monetaria está interviniendo de manera mucho más cautelosa en el mercado cambiario.
Esto es particularmente relevante porque la acumulación de reservas constituye uno de los pilares sobre los que el Gobierno intenta construir credibilidad financiera. El stock bruto de reservas incluso superó recientemente los USD 50.000 millones, aunque una parte importante de esa mejora responde a la valorización de activos como el oro y no exclusivamente a la compra genuina de dólares. Por eso, no alcanza con observar el número bruto: la velocidad con la que el BCRA logra adquirir divisas en el mercado es una variable mucho más relevante para evaluar la fortaleza del frente externo.
Otro indicador que comienza a mostrar mayor demanda de cobertura es el mercado de futuros. Luego de un primer semestre de reducción gradual de cobertura, el aumento actual de las posiciones destinadas a cubrirse frente a una eventual suba del dólar indica que los agentes económicos están asignando una mayor probabilidad a escenarios cambiarios alternativos. Esto no significa necesariamente que el mercado esté esperando una devaluación inminente, pero sí que está dispuesto a pagar por protección frente a ese riesgo. La diferencia es importante: en un escenario de plena confianza, la cobertura cambiaria pierde atractivo; cuando la incertidumbre aumenta, vuelve a aparecer.
Lo interesante es que estas tensiones aparecen en un momento en que el Gobierno comienza a enfrentar un problema adicional: la política. El esquema económico fue construido alrededor de un mensaje extremadamente polarizado, en el que la continuidad del programa aparece asociada casi exclusivamente a la continuidad del propio Gobierno. El mensaje de “nosotros o el caos” puede resultar eficaz para consolidar una base política, pero tiene un problema financiero: cuanto más depende la estabilidad económica de la permanencia de un determinado proyecto político, mayor es la sensibilidad de los mercados frente a cualquier señal que cuestione su continuidad.
Esto adquiere especial relevancia de cara al proceso electoral. Si los mercados comienzan a incorporar una mayor incertidumbre sobre el resultado de las elecciones o sobre la capacidad del Gobierno para sostener sus políticas después de ellas, el impacto puede aparecer antes de que exista cualquier cambio concreto de política económica. El riesgo país, las tasas, los futuros y la demanda de dólares funcionan precisamente como mecanismos de anticipación.
El problema es que los indicadores económicos tampoco muestran una mejora homogénea. La estabilidad financiera convive con una industria que todavía presenta dificultades, un mercado laboral deteriorado y un crédito que encuentra límites por el aumento de la morosidad. Es decir, mientras algunos indicadores financieros reflejan una economía más ordenada, buena parte de la economía real todavía no logra transformar esa estabilidad en crecimiento generalizado.
El stock bruto de reservas incluso superó ahora los USD 50.000 millones
Además, a nivel internacional se vive un contexto crecientemente desfavorable para el país. El rendimiento de los bonos a 10 años de EEUU ya supera el 4,7%, poniendo más presión a las tasas de los países emergentes. En el contexto de Argentina, dónde necesitamos refinanciar una gran cantidad de pasivos de corto plazo, esto hace más exigente las condiciones de mercado para el Gobierno local.
Hasta ahora, el mercado había otorgado un voto de confianza importante al programa económico. El riesgo país llegó a niveles que parecían anticipar una eventual normalización del acceso al financiamiento y el Banco Central consiguió acumular una cantidad significativa de reservas. Pero ese voto de confianza no es permanente ni incondicional. Las señales recientes no permiten hablar todavía de un cambio de régimen. Sí muestran, sin embargo, que el margen de error comienza a ser menor. Un Gobierno que construyó buena parte de su legitimidad económica sobre la estabilidad financiera necesita ahora demostrar que puede atravesar un período de mayor incertidumbre política sin que esa incertidumbre se transforme en tensión cambiaria.
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