Los efectos monetarios frente a la ley de emergencia nacional

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Existe, aparentemente, un consenso en gran parte de los economistas de que para pagar la deuda externa es necesario tener superávit fiscal. La idea es que como cuando uno tiene superávit está recaudando más de lo que gasta, entonces se deriva que dicho superávit genera un saldo que puede ser destinado al pago de dicha deuda y que por otra parte, mientras uno tenga un déficit fiscal se irá alejando cada vez más de aquel objetivo.

Esta idea es errónea y parte del hecho de confundir entre el emisor de moneda y el usuario de la misma. Durante los años de Convertibilidad, el Estado era un usuario de moneda como cualquier otra persona (física o jurídica) y, por lo tanto, debía obtener dicha moneda antes de gastarla.

Una vez que desapareció la restricción legal de respaldar al peso con dólares manteniendo la paridad 1 a 1, el Estado se convirtió en emisor de moneda y dejó de ser usuario de la misma. La diferencia entre ser emisor y usuario de moneda cambia esencialmente la relación con dicha objeto y por lo tanto la forma en que debe ser pensado su uso y efectos.

Como aclara siempre Warren Mosler (fundador de la Teoría Monetaria Moderna), la boletería del cine siempre emite las entradas y después las recauda. En un país que emite su propia moneda el funcionamiento es exactamente igual, el Estado primero emite (cuando gasta) y luego recauda. La gran diferencia es que como esa moneda además de para pagar impuestos se usa para transaccionar y ahorrar (la famosa demanda monetaria), el Estado se ve obligado a tener un déficit fiscal que genere a su vez una emisión monetaria neta.

La política fiscal es, esencialmente, también una política monetaria: pretender un programa desatendiendo las expectativas de los tenedores de pesos derivaría, una vez más, en un fracaso rotundo del plan económico.

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El hecho de tener mayor o menor déficit (o superávit) no tiene un efecto “directo” sobre la capacidad del Gobierno de pagar la deuda. El único efecto directo de recaudar más o menos (dado un nivel de gasto) es tener una menor o mayor inflación respectivamente.

Pasar de tener 0,5 por ciento de déficit a 0,5 por ciento de superávit fiscal tiene el mismo efecto que pasar de tener 1,5 por ciento de déficit a 0,5 por ciento de déficit. En ambos casos, se está reduciendo la emisión neta de pesos en 1 por ciento del PBI. No hay ninguna diferencia esencial respecto a la factibilidad de pagar la deuda entre ambos movimientos.

Todo el gasto público, en un país que emite su propia moneda (sin convertibilidad), es “financiado” de una sola forma: la emisión. La decisión de pagar sueldos y jubilaciones, la cancelación de deuda externa, la acumulación de reservas netas en el Banco Central, etcétera, se financia solamente con emisión de moneda.

Por otro lado, la decisión de cobrar los impuestos, tomar deuda o usar reservas del Central tiene por tanto un solo objetivo: no generar inflación.

Cuando los miembros del actual Gobierno critican a Cambiemos por haber usado la deuda externa para la fuga de capitales vuelven a caer en el error de pensar que la deuda externa es necesaria para gastar (y no para bajar la inflación) con el agravante de que no reconocen la fungibilidad del dinero. Salvo que los dólares obtenidos por la deuda se utilicen para engrosar las reservas netas del Banco Central (contra emisión monetaria) esos dólares sólo pueden ser vendidos a tenedores de pesos y, por lo tanto, es imposible que no sean destinados a dicha “fuga”.

Si cuando el ministro de Economía, Martín Guzmán, habla de consistencia macro está hablando de la necesidad de lograr superávit fiscal, vuelve a caer en la misma confusión. Toda deuda pública en dólares podría pagarse comprando esos dólares con pesos emitidos. La pregunta relevante no es cuanto superávit necesita el Gobierno para poder pagar la deuda sino cómo hacer para que aquella emisión no genere inflación.

La inflación resultante no depende solamente de cuántos pesos nuevos se emitan (déficit fiscal) sino también de cuantos pesos demanden los argentinos. Suponer que uno puede lograr consistencia fiscal apretando las tuercas fiscales y con una ley de emergencia que libere al poder ejecutivo para cambiar las reglas a piacere sería un error gigante.

Una cuestión importante es entender qué efecto tendrá la ley de emergencia sobre la demanda de pesos. Toda vez que dicha ley contribuya a generar incertidumbre a los actores privados se estará cascoteando la demanda de dinero y por lo tanto podría darse que aquello que se “logre” por el lado de una mayor recaudación podría ser compensado por una menor demanda de dinero.

Párrafo aparte merece también la política monetaria del Banco Central. Tan importante para aumentar la demanda de dinero (o para frenar la baja) es la claridad en la política fiscal como así también lo es la política monetaria. Es fundamental conocer de antemano, en la medida de lo posible, que sendero tiene en la cabeza el presidente del BCRA, Miguel Pesce, respecto a las tasas de interés y al enorme problema de las Leliq.

Por otra parte, tener varios tipos de cambio (oficial, blue, MEP, turista, soja, maíz, etcétera) sólo echa leña al fuego. Una buena coordinación entre ambas políticas es definitiva porque un mayor ajuste de un lado podría ser compensado por una política más laxa del otro.

Pensar en una política fiscal sin atender a los posibles efectos que pueda tener en la demanda de dinero es no entender cómo funciona la relación entre dicha política y la inflación. Sólo podrá ser consistente un programa que aumente la demanda de dinero voluntaria. Cualquier signo de arbitrariedad que pueda indicar la vulneración de los derechos de propiedad atenta directamente contra la sustentabilidad del programa.

Cuando en el actual Gobierno explica que las retenciones no son un cambio sustancial versus lo que dejó Cambiemos también caen en un error. La combinación de cepo y obligatoriedad de liquidar divisas son una retención de hecho. Estas deben ser sumadas a las retenciones de la ley de emergencia para entender el precio real percibido por el exportador.

Es verdad que el exportador también tendrá importaciones subsidiadas a un tipo de cambio oficial, siempre y cuando el proceso para acceder a ese tipo de cambio no se vuelva tortuoso y discrecional, cuestión que me genera muchas dudas.

Cuando se calculen los efectos fiscales de las nuevas retenciones hay que considerar la caída en la producción (y en las exportaciones) debido a la baja en el precio percibido por el productor considerando ambos efectos. Esta baja en la producción representará también una caída en Ganancias, IVA, Ingresos Brutos, entre otros y, por otra parte, tendrá un efecto en una menor demanda de dinero, lo cual a su vez (como expliqué antes) podría eliminar parte (o toda) de la ganancia fiscal por sus efectos monetarios.

La política fiscal es, esencialmente, también una política monetaria. Pretender un programa desatendiendo las expectativas de los tenedores de pesos derivaría, una vez más, en un fracaso rotundo del plan económico. Es fundamental, por lo tanto, que el plan incluya claridad respecto al futuro pero, sobre todo, que los actores privados tengan certeza de que los derechos de propiedad no serán vulnerados por medidas arbitrarias del nuevo Gobierno.

“Tener varios tipos de cambio sólo echa leña al fuego”