Las tensiones ya no son solo por Cristina Kirchner

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Actualmente, el riesgo país en Argentina se encuentra en la zona de 945 puntos y el indicador es clave para entender el desenvolvimiento de la macroeconomía en los próximos años. Si Argentina logra recuperar el acceso a los mercados podrá hacer una transición gradual hacia el equilibrio fiscal y externo pero, si no se recupera ese acceso al mercado, será necesario recurrir al ahorro forzoso para financiar el desequilibrio externo.

Seguramente la incertidumbre política explica parte del nivel, algo que se refleja en la diferencia de rendimientos de las Letes que vencen en noviembre y el Bonar 20. Sin embargo, no creemos que en el caso que Cristina Fernández no se presente, el riesgo país se reduzca a la mitad del valor actual como insinuó el Presidente en una entrevista días atrás.

El problema radica en parte en que nuestro país no da muestra de crecimiento en el largo plazo, en los últimos diez años con caída del PIB per cápita y si se analizan los últimos cincuenta años el producto crece a una tasa inferior al 2,5%. Imposible quebrar cualquier trayectoria de la deuda, incluso con la tasa de interés a la que nos prestan organismos.

El problema de solvencia del Estado tiene un componente que no es especulativo y la imposibilidad de aumentar la presión tributaria sin afectar a la actividad tampoco colabora para pensar que por vía de mayor presión tributaria se puede sostener la deuda pública, principalmente porque además la elasticidad de la relación deuda/ PIB al superávit primario es 1. Es decir, no es fácil pensar en que se puede compensar la falta de crecimiento con mayor superávit fiscal.

Cuando un Estado (incluso un privado) tiene problemas de solvencia, el resto de los agentes se vuelve más exigente a la hora de comprobar si tiene liquidez. En parte eso se va a ver reflejado en la poca capacidad del Gobierno para refinanciar la deuda que vence en los próximos años: los problemas de solvencia se pueden convertir en problemas de liquidez.

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El problema es que mayor liquidez se puede mostrar gastando menos o recaudando más y, actualmente, las dos son difíciles de implementar. El gran esfuerzo que se está haciendo afecta al nivel agregado de PIB, reduciendo la tasa de crecimiento y perpetuando la dinámica de bajo crecimiento y en consecuencia la percepción de poca solvencia fiscal.

No alcanzará solo con cumplir el programa del FMI y difícilmente Argentina pueda convencer al mercado que va a crecer lo necesario en los próximos años para compensar una tasa de interés del 5% en moneda extranjera.

La consecuencia de ello es la necesidad de la economía de funcionar con un tipo de cambio real más alto y creemos que es hacia donde inexorablemente tendremos que transitar para demostrar la sobriedad que el mercado exige mientras se generan los incentivos para que los sectores transables demuestren que pueden desplegar potencial. Así se podrá cambiar la percepción acerca de las posibilidades de crecimiento de Argentina.

Los Credit Default Swaps cerca de la vera los 1.000 puntos (ayer cortaron a 991 puntos) son una señal de que los mercados están muy preocupados con la voluntad y/o capacidad de Argentina de cumplir sus obligaciones en los próximos años. Eso mismo dice un informe de Morgan Stanley. “Los CDS están priceando una probabilidad de default de 50%, asumiendo una tasa de recuperación estándar (recovery rate, en inglés) de 40%”, dice la nota firmada por el estratega Simon Waever. Los CDS son un seguro que se activa cuando no se paga un bono o es considerado en default, es decir, no cumplió con lo acordado en el prospecto de emisión mientras que el “recovery rate” es lo que el acreedor cobra tras el default y la quita subsecuente. El informe de Morgan Stanley no ve una recuperación de los bonos y sostiene que los tres drivers detrás de su caída son la alta inflación, la incertidumbre electoral y las altas tenencias de papeles de Argentina que ya tienen los grandes jugadores.