El laberinto de las tasas de interés y sus costos

Universidad del Este (UDE)

En el mes de julio el Gobierno Nacional implementó un cambio importante en la política monetaria: eliminó el instrumento de liquidez a corto plazo que administraba el Banco Central (las LEFI), dejando que la tasa de interés sea completamente determinada por el mercado. Desde ese momento, asistimos a una considerable volatilidad en el mercado de pesos, lo que seguramente tenga un fuerte impacto en la actividad durante el segundo semestre.

Casi en la totalidad de las economías del mundo, el Banco Central de cada país define una tasa de interés de referencia, alrededor de la cual oscilan todas las tasas de mercado. La misma resulta de importancia para definir la tasa interbancaria (a la cual se prestan pesos entre las entidades financieras), la tasa de caución (a la cual se prestan los participantes del mercado de capitales) y por supuesto incide en la tasa de interés de los plazos fijos y del crédito al sector privado. Unas tasas de interés muy bajas en términos reales incentivas la demanda mediante mayor consumo e inversión (crédito barato) y desincentivan el ahorro. Por el contrario, tasas muy altas en términos reales incentivan mayor ahorro en pesos, pero encarecen el crédito lo que tiende a ralentizar la economía. Con un tipo de cambio flotante, el rol de la tasa de interés toma mayor protagonismo, dado que si la tasa es muy baja los agentes pueden optar por dirigir su ahorro hacia instrumentos dolarizados, haciendo subir la cotización. Cuando perciben que la tasa es muy alta, sucede lo opuesto.

Eliminación del corredor de tasas

El Gobierno (hasta el mes pasado) optó por construir un corredor de tasas de interés, donde la tasa mínima era fijada por las LEFI y la tasa máxima era fijada por los Pases activos (préstamo de corto plazo del Banco Central a las entidades financieras). Al pasar del crawling-peg al esquema de bandas cambiarias eliminó la tasa de Pase Activo, y el mes pasado decidió eliminar la tasa de las LEFI. Como consecuencia, en una primera instancia las tasas cayeron abruptamente: Los pases entre bancos se desplomaron del 31,7% al 17,8%, mientras que la tasa promedio de plazo fijos minoristas (BADLAR) un poco menos sensible, cayó del 32,4% al 28,75%.

Las tasas parecen encontrar un equilibrio en la zona de entre el 35% al 40%

Esta caída de tasas provocó una reacción rápida pero algo desordenada del Gobierno: Se convocó a una Licitación de emergencia para absorber el excedente de pesos y el BCRA tuvo que salir a intervenir directamente el mercado de dinero ofreciendo Pases pasivos (los cuales habían sido eliminados un año atrás. También hubo venta de LECAP por parte del Banco Central. Estas medidas revirtieron fuertemente el efecto sobre las tasas, elevándolas abruptamente: Las mismas pasaron a un máximo de 70,1% en el caso de los pases entre bancos y al 39,4% para los plazo fijo.

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Con el correr de los días, a medida que el esquema se estabiliza, las tasas parecen encontrar un equilibrio en la zona del 35% al 40% (nominal anual). Sin embargo, este nivel resulta bastante alto considerando una inflación que ronda los últimos meses entre el 1,5% y el 2,0% mensual. Equivale a una tasa real mensual del 1,5%, es decir una tasa real efectiva anual del 20% lo cual torna inviable cualquier proyecto de inversión en la economía real. Considerando que el Riesgo País actualmente ronda los 700 puntos (equivalente a una tasa de interés en dólares del 11%) podemos observar una muy baja confianza en la moneda local (dada la brecha entre ambos rendimientos).

La experiencia global

El esquema implementado por el Gobierno se denomina “control de agregados monetarios”. En el mismo, el Banco Central tiene un objetivo de control de la cantidad de dinero, y la tasa de interés fluctúa libremente, al igual que el tipo de cambio (en nuestro país, mientras se mantenga dentro de las bandas cambiarias). Es un esquema que perdió mucha popularidad global, siendo sustituido por el control de la tasa de interés, ya sea en esquemas de inflation targeting (la tasa se define en función únicamente de un objetivo de inflación) o por objetivos mixtos (como tiene la Reserva Federal de EEUU o el caso de China). Según el último informe de Regímenes de Tipo de Cambio del FMI, en el 2023 solamente seis países utilizaban un esquema de control de agregados monetarios en combinación con flotación cambiaria (en todos los casos, administrada). Este grupo se conforma por: Bielorrusia, Liberia, Madagascar, Seychelles, Surinam y Yemen.

En conclusión, este tipo de regímenes es muy poco popular a nivel global, debido fundamentalmente a los efectos nocivos que tiene la volatilidad en las tasas de interés en el funcionamiento de la economía real y las expectativas y la incertidumbre. Además, los niveles actuales complican la situación fiscal por el mayor costo al cual debe renovarse la deuda en pesos de corto plazo, si bien este gasto no figura en el resultado fiscal por la estructura de las LECAP (los intereses se capitalizan). La decisión del Gobierno de inclinarse por este esquema se debe a su priorización del objetivo antiinflacionario: Controlar la cantidad de dinero es más agresivo con la producción, pero podría tener un efecto más inmediato en reducir la nominalidad. El problema es cuánto podrá resistir la economía argentina con tasas reales mayores al 20%.